O que são obrigações: como funcionam, tipos e riscos

Uma obrigação é um título de dívida. Cada emissão é composta por um conjunto de títulos com as mesmas condições, que os investidores subscrevem no momento da emissão (mercado primário). Depois disso, muitas obrigações são compradas e vendidas entre investidores até à maturidade (mercado secundário), e é aí que se forma o seu preço.

A diferença face a uma ação está na posição de quem investe. O acionista é sócio da empresa e participa nos seus resultados, sejam lucros ou prejuízos. O obrigacionista é credor: não tem qualquer propriedade sobre o emitente, e o que tem a receber está definido no contrato, desde que o emitente cumpra.

Quando uma obrigação é admitida à cotação, toda a informação relevante sobre a emissão fica definida num documento, o prospeto. Dentro daquilo que fica definido, destacamos os seguintes elementos.

O emitente. É a entidade que pede o dinheiro emprestado: o Estado, na dívida pública (como as Obrigações do Tesouro em Portugal), ou uma empresa, pública ou privada, nas obrigações de empresas (dívida corporativa). A capacidade do emitente para cumprir os pagamentos é a sua qualidade de crédito.

O prazo. É o tempo até à maturidade, a data em que o empréstimo termina e o emitente reembolsa o valor nominal, o montante emprestado por título. Pode ir de poucos meses a várias décadas.

O cupão. É a remuneração periódica do investidor, expressa em percentagem do valor nominal e paga com uma frequência definida, por exemplo anual ou semestral. O seu nível depende do risco de crédito do emitente e das taxas de juro de mercado no momento em que é fixado. Pode ser determinado de quatro formas:

• Taxa fixa: o cupão é fixado na emissão e mantém-se até à maturidade. Os montantes e as datas de todos os pagamentos são conhecidos desde o início, desde que o emitente cumpra.

• Taxa variável: o cupão é revisto periodicamente em função de uma taxa de referência, como a Euribor, acrescida de uma margem.

• Indexada: o cupão, ou o próprio valor nominal, acompanha outro ativo ou indicador. Nas indexadas à inflação, protege os pagamentos da inflação medida pelo índice de referência, mas o preço continua a variar em mercado.

• Cupão zero: não há pagamentos periódicos. A obrigação é comprada abaixo do valor nominal, e a remuneração resulta da diferença para o valor reembolsado.

Algumas obrigações acrescentam a estes elementos condições mais específicas. Podem prever o reembolso antecipado do capital, por decisão do emitente (opção call) ou do investidor (opção put), ou a possibilidade de conversão das obrigações em ações ou noutros ativos.

A senioridade, por fim, define a ordem de pagamento em caso de insolvência do emitente. As obrigações seniores têm prioridade sobre as subordinadas, que, por isso, oferecem em regra uma rendibilidade mais elevada. Umas e outras têm prioridade sobre os acionistas.

Numa obrigação de taxa fixa, o cupão e o valor nominal não mudam depois da emissão, mas mudam as duas variáveis em função das quais o cupão foi fixado: o risco de crédito do emitente e as taxas de juro de mercado. É o preço no mercado secundário que se ajusta a elas.

Conhecidas as características da obrigação (cupão, valor nominal e maturidade) e o seu preço de mercado, é possível calcular uma taxa implícita, também chamada rendibilidade até à maturidade (yield): a rendibilidade anual de quem compra a esse preço e mantém a obrigação até ao fim. Esta taxa varia em sentido inverso ao preço, porque quanto mais se paga pelos mesmos pagamentos futuros, menor a rendibilidade que se obtém com eles.

A taxa implícita é a soma de duas componentes:

• a taxa de juro de mercado para o prazo da obrigação, que remunera o tempo durante o qual o dinheiro fica emprestado;

• o spread de crédito, a remuneração adicional que os investidores exigem pelo risco do emitente.

Quando uma destas componentes sobe, os investidores passam a exigir uma taxa implícita mais elevada e, como os pagamentos estão fixos, o preço desce. Quando desce, o preço sobe.

Um exemplo ilustrativo. O cálculo da taxa implícita assenta no valor temporal do dinheiro - um euro recebido no futuro vale menos do que um euro hoje, porque o euro de hoje pode ser aplicado e render entretanto. O preço de uma obrigação é o valor de hoje dos seus pagamentos futuros, e a taxa implícita é a taxa que faz esse valor coincidir com o preço.

Considere-se uma obrigação com valor nominal de 1.000 euros, cupão de 3% (30 euros por ano) e dez anos até à maturidade:

1. Ao preço de 1.000 euros, a taxa implícita é de 3%, igual ao cupão.

2. Ao preço de 919 euros, a taxa implícita sobe para cerca de 4%: os mesmos pagamentos custam menos, e a diferença de 81 euros para o valor nominal soma-se aos cupões.

3. Ao preço de 1.090 euros, a taxa implícita desce para cerca de 2%: paga-se mais pelos mesmos pagamentos, e a diferença de 90 euros acima do valor nominal perde-se na maturidade.

Para a mesma variação da taxa implícita, a variação do preço é tanto maior quanto mais longo for o prazo até à maturidade.

Estas variações afetam quem vende antes da maturidade, que regista uma mais-valia ou uma menos-valia. Quem mantém a obrigação até ao fim recebe os cupões e o valor nominal contratados, desde que o emitente cumpra.

As taxas de juro não alteram o que uma obrigação de taxa fixa paga. Alteram o preço que alguém está disposto a pagar por ela.

Entre os riscos a considerar na análise de uma obrigação, destacamos os seguintes.

1. Risco de crédito: a possibilidade de o emitente não pagar os cupões ou não reembolsar o capital, no todo ou em parte, porque a sua situação financeira não o permite. Por isso importa conhecer a capacidade de pagamento do emitente e a existência, ou não, de uma terceira entidade que assuma esses pagamentos caso o emitente falhe.

2. Risco de taxa de juro: a descida do preço quando as taxas de juro de mercado sobem, descrita acima, que se traduz numa menos-valia para quem vende antes da maturidade.

3. Risco de liquidez: a dificuldade de vender uma obrigação rapidamente sem aceitar um preço mais baixo. Avalia-se pela liquidez da emissão, quando a obrigação é comprada no mercado secundário, ou pelas perspetivas de liquidez, quando é subscrita no mercado primário.

4. Risco de inflação: numa obrigação de taxa fixa, os pagamentos estão definidos à partida. Se a inflação for mais elevada do que a esperada, esses pagamentos compram menos, e a rendibilidade real (descontada a inflação) diminui.

5. Risco cambial: numa obrigação emitida noutra moeda, os pagamentos são feitos nessa moeda, e o seu valor em euros varia com a taxa de câmbio.